近日，药明康德发布了2022年年度报告。据报道，2022年总营业收入为393.55亿元，较去年同期增长71.84%；归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%。
药明康德作为国内CXO行业的领导者，在业绩基础较高的情况下，仍能保持超过行业平均增长率。2018-2022年，营业收入增长4倍，净利润增长5倍以上。
令人惊讶的是，在如此完美的业绩下，很难阻止其大股东频繁套现，股价从2022年初的118元左右跌至年底的81元，每年蒸发1100亿元。
4大业绩亮点
2022年，除了国内新药R&D服务部积极迭代升级，重点推进更好的项目管道，导致业绩下滑外，药明康德五大业务板块实现了快速增长。
图1各业务板块的营业收入
图片来源:药明康德2022年年报
在这份“成绩单”中，以下亮点值得关注:
◆化学业务翻了一番
2022年，药明康德化工业务收入288.5亿元，同比增长104.8%，排除新冠肺炎商业化项目，同比增长39.7%。
在小分子药物中发现（R）在服务方面，已经完成了40多万个定制化合物合成，成为下游业务部门的重要“流量入口”，同时赋予早期小分子新药研发客户。
研发和生产化学工艺（D&M）共有2341条管道，其中商业化项目50个，临床III期项目57个，临床II期项目293个，临床I期项目1941个。
图2项目数量
图片来源:药明康德官微
寡核苷酸和多肽D在新分子能力建设方面&M服务客户103人，同比增长81%，服务分子189人，同比增长91%，服务收入15.78亿元，同比增长337%。
在产能建设方面，2022年完成了常州三期、常熟工厂和武汉华中总部的生产，进一步提高了全球CRDMO平台的能力和规模；继续推进常州、无锡、特拉华州、新加坡Tuas等设施的设计和建设。产能的持续扩大意味着明康德未来的商业项目将继续增加，成为其收入增长的主要驱动力。
◆测试业务毛利率大幅增长
2022年，测试业务收入57.2亿元，同比增长26.4%。其中，药品安全评价业务收入增长46%；医疗器械测试业务明显恢复，同比增长33%。
在临床SMO服务方面，姚明康德在肺癌、乳腺癌、皮肤科、心血管内科、眼科、风湿免疫、神经系统等多个治疗领域保持了国内行业的领先地位和可持续发展，市场份额不断提升。2022年手工订单同比增长35.6%。
值得注意的是，药明康德测试业务毛利率达到34.89%，较去年同期上升3.19个百分点。主要原因是公司通过数字项目平台和自动化排名管理系统缩短项目周期；同时，提高实验室分析设备的自动化水平和使用效率。
◆客户群不断扩大
药明康德新老客户数量随着公司赋能平台服务数量和类型的不断增加而稳步增长。
2022年，新客户超过1400家，为全球30多个国家的5950多家活跃客户提供服务，覆盖全球前20家制药企业。其中，原客户收入377.81亿元，同比增长77%；新客户收入15.73亿元。
在CRDMO/CTDMO模式的加持下，药明康德跨越药物开发价值链的独特定位，使其能够“跟随客户”、“跟随者”。2022年，多个业务部门服务的客户贡献367.36亿元，同比增长87%。
◆研发投资增长71.4%
2022年，药明康德研发费用大幅增长71.4%至16.1亿元；研发人员增长27.1%至36678人，占公司总数的82.7%，其中硕士研究生1123人，博士研究生1272人。
一方面，通过不断增加R&D投资，进一步加强了PROTAC、寡核苷酸药物、多肽药物、偶联药物、双抗、细胞和基因等新分子类型的服务能力；另一方面，通过探索大数据医学、自动化实验室等前沿技术，努力尽快应用于新药研发过程，提高运营效率，帮助客户提高研发效率，最大限度地降低新药研发的门槛。
药明康德的商业模式和技术能力使其业绩像雪球一样不断增长。但与此同时，潜在的危机也浮出水面。
高增长之路结束了？
纵观2018-2022年，药明康德的收入始终保持超过20%的增长率，近年来增长率越来越快。作为行业领导者，他越强大。
但在2022年创纪录大幅增长后，药明康德在年报中预计2023年收入将增长5%-7%，不到去年实际增长率的十分之一，也低于机构预期的15.49%。
图3:明康德近五年的收入
图片来源:同花顺财经
增长率大幅下降的主要原因是2022年新冠肺炎大订单导致收入激增。在此基础上，预计2023年收入正增长并不容易。
排除新冠肺炎大订单因素，化学业务收入预计将增长36-38%；预计其他业务板块的收入将增长20-23%；国内新药研发服务部持续业务迭代升级，预计收入下降20%以上。
虽然增长仍然稳定，但不可否认的是，在医疗保险谈判、集采等政策的影响下，过去“跑马圈地”的高增长已经消失，整个CXO行业的竞争逐渐白热化。
一方面，百济神州、恒瑞医药等大型创新药企业出于成本考虑开始建立自己的CXO团队；另一方面，传统制药企业利润缩水，开始向上游转型为CXO。此外，大量原料制药企业甚至Biotech也跨境进入CXO行业。
与此同时，创新药市场开始萎缩，投融资数量减少，CXO行业产能过剩的声音十分猖獗。
除行业内卷外，还有外部风险。
近年来，美国一直强调制造业的回归，包括对医药制造业的限制。从2021年12月的“实体清单”事件到“拜登法案”的签署，每一次政策变化都会导致CXO行业股价雪崩。
2022年，来自美国的药明康德客户收入258.84亿元，占65.8%，同比增长113%。国际市场的风吹草动都会影响到它。
图42022年收入结构
图片来源:药明康德官微
更令人担忧的是，国内CXO行业的核心竞争力之一——“工程师红利”正在逐渐减弱。
2017年至2022年，药明康德的直接劳动力成本从17.16亿元增加到85.5亿元，累计增长398.3%，总毛利率从41.83%逐年下降到2021年的36.28%，2022年新冠肺炎大订单略有上升到37.3%。
CXO本质上是帮助制药公司解决降低成本和提高效率的问题，所以核心是成本。如果成本优势不再存在，CXO行业将越来越难赚钱。
大股东套现，股价下跌
除了增长率的急剧下降外，资本市场早已充分反映了悲观预期。
2022年，药明康德股价从年初118元左右跌至年底81元，总市值从3472亿元跌至2369亿元，一年蒸发1103亿元。
更糟糕的是，药明康德股东继续减持套现。
去年6月10日，药明康德透露，由于自身资金需求，实际控制人相关方拟减持不超过3%的股份。9月30日，减持期届满，实际控制人及其关联方共减持2320.88万股，平均减持价格为93.41元/股-96.50元/股，套现约22.05亿元。
11月25日，药明康德再次披露股东新的减持计划，实际控制人相关方计划在未来半年减持不超过6500万股。今年1月19日，药明康德披露了减持进展，上述股东共减持649.03万股，占公司总股本的2.1956％。均价为75.51元/股－96.43元/股，套现总额为55.25亿元。
除主要股东外，持仓药明康德的机构也在减少。
据不完全统计，持仓药明康德的机构数量从2021年底的1730家减少到2022年底的466家，累计持股数量从14.7亿股减少到12.47亿股。
事实上，除药明康德外，其他CXO企业也有减持需求。康龙化成、博腾股份等企业也发布了股东大额减持公告。
CXO行业的大股东，包括药明康德，持续减持，无疑会对整个CXO行业的股价产生影响。2022年，A股25家主要CXO公司总市值缩水3006.7亿元。
然而，经过几轮下跌，CXO行业的估值已经回到了一个合理的范围，大多数公司都处于历史最低水平。截至3月22日，药明康德市场销量为6.12倍，接近历史最低水平。
图5显示了康德市场的销售趋势
图片来源:同花顺财经
结语
虽然CXO行业面临着各种内外不利因素，但从领先药明康德的业绩和手头订单来看，CXO行业，尤其是领先的CXO企业，仍然是医药行业最确定的行业。中短期来看，药明康德目前估值低，未来前景依然值得期待。
参考资料
1.药明康德年报
2.“药明康德大赚88亿，市值反蒸发2200亿股东疯狂套现125亿陆股通连续两季减仓”，2023-03-23
3.2023-3-21日，经济参考网《药明康德去年营收净利双增70%重要股东频繁减持》
